1998年俄罗斯怎样崩溃?新兴市场重演1998年危机？

作者:admin 日期:2014-12-17

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昨日国际油价
一度跌破每桶60美元，创五年半新低，卢布对美元的汇率跌逾10%。俄罗斯央行连夜开会决定加息650个基点，这是1998年债务违约以来最大幅度加息。华尔街见闻此前就曾提到西方分析人士警告，俄罗斯可能重演1998年的金融危机。经历昨日的“莫斯科保卫战”，这种隐忧更有可能成真，更有必要回顾1998年俄罗斯怎样陷入危机。
1998年俄罗斯的金融危机共有三波。第一波是在亚洲金融风暴影响下大量外资撤离俄罗斯市场。1997年10月28日至11月10日，俄罗斯股票市场大跌30%，殃及债券和外汇市场。俄罗斯央行救市后仍有100多亿美元外流。
第二波发生于1998年5-6月。当时俄罗斯内债和外债余额高达2000亿美元，那年政府预算中债务还本付息额已占到财政支出的58%。同时国会又修法改变了外资持有俄罗斯公司股份的比例，加剧了国际资本外流。俄罗斯国债
收益率狂飙至80%，卢布大幅贬值，金融资产无人问津。
第三波源于俄罗斯政府的试图稳定金融市场的干预措施：将卢布对美元汇率的浮动上限由1:6.295扩大到1:9.5(即主动贬值50%);到期外债延期90天偿还;短期国债展期为3年期国债。投资者信心因此彻底丧失，股市、债市、汇市统统暴跌，引发银行挤兑和居民抢购，1998年那年GDP下降了2.5%，工业生产下降3%，粮食产量下降2400万吨。
1998年俄罗斯的债务危机也连带伤害了其他国家。在俄罗斯最大的债权国德国，商业银行产生大量坏账。在同为独联体国家的乌克兰和白俄罗斯，其本币分别贬值35%和70%。其他发展中国家市场也受波及。
为什么俄罗斯会发生这样的金融危机?招商证券在研究报告《政府债务问题专题研究之三：1998年俄罗斯债务危机的前因后果及其启示》中归纳了四大经济根源：
1、1990年代俄罗斯独立初期，叶利钦政府选择美国经济学家萨克斯提出“休克疗法”，意图一步到位完成从前苏联计划经济向市场经济的转型。这种休克疗法导致俄罗斯经济全面衰退。
2、政府财政危机恶化。由于经济衰退，企业利润下滑，俄罗斯政府收入连年下降，财政赤字最高时接近GDP的10%。同时，中央政府将税收总额较大的税种划归自身征收，而将总额较低的税种划归地方政府，导致地方政府强烈的发债冲动，甚至直接向欧洲国家发行债券。自1993年5月启动短期国债发行起，这类国债到1998年8月已超过550亿美元。
3、经济产业结构畸形，国际能源价格波动对俄罗斯偿债能力有决定性影响。当时俄罗斯主要以出口石油、天然气和其他初级产品换回食品、日用消费品，70%以上的出口产品为能源和初级产品，30%以上的进口是食品和日用消费品，对外贸易总额约占GDP的35%，外汇收入的70%来自石油和天然气出口。
4、资本开放过度、引进外资结构不合理。从1996年起，俄罗斯向国际资本开放本国资本市场，外资大多在股市和短期国债上进行投机活动。截至1998年危机爆发，在俄罗斯累计引进的218亿美元外资中，外商直接投资仅占37%，外国金融机构持有短期国债总额的约33%，约70%的股票交易量和40%的国债交易额由外资掌握。
以上的债务违约有没有可能在今天的俄罗斯重演?上述招商证券报告提到，1998年俄罗斯危机的两大根源就是休克疗法导致经济全面衰退，以及资本市场过度开放，引进外资结构不合理。《第一财经日报》报道认为，今天的俄罗斯没有这种严重的矛盾，而且普京领导的俄罗斯政治稳定性与叶利钦时期的混乱已不可同日而语。
而且，相比于规模较小的外债，和进口支付金额，俄罗斯的外汇储备暂时还没有低到“火烧眉毛”的地步。
按照IMF的标准，外汇储备低于3个月的进口额为风险比较高水平。据中国商务部的国别贸易报告，2014年1-3月，俄罗斯自主要贸易伙伴的进口总金额为611.69亿美元。俄罗斯央行数据显示，本月1日，俄罗斯的外汇储备余额为3736.58亿美元。截至今年11月1日，俄罗斯联邦的国家外债为537.046亿美元，其中2015年到期的外债仅有20亿美元，另外70%将在2017至2043年间逐步到期。
当然，卢布剧跌的确给外汇储备的保障程度造成不确定性。一旦俄罗斯爆发危机，全球会是怎样?
本月初曾援引英国《卫报》编辑的预测，危机可能有以下几种方式蔓延全球：其他产油国可能像俄罗斯那样因油价暴跌倒下;俄罗斯经济影响与之经济密切的东欧，也会影响西欧，打击欧洲市场信心，可能足以使德国陷入经济衰退;谁都无法确定普京怎样回应经济挑战，也无法确定金融市场持俄罗斯风险的损失。
新兴市场目前表现与1998年危机在很多地方很像，不过仍存在一些有助于逃离全面陷入危机的关键改变。来对比以下目前与1998年危机的类似处和不同点。
类似之处：危机重演的三大迹象
油价：都是暴跌难止
油价(美油)目前已跌至55美元/桶附近，较6月高位已跌48%，压榨着从委内瑞拉到俄罗斯再到尼日利亚等原油出口商的生存空间。1998年亚洲金融危机期间，美国原油主力期货跌势也近于腰斩：自1996年底的25美元/桶上方跌至1998年底的12美元/桶附近。(下图为美国原油主力期货1996年至2014年底走势图)
据彭博编制的数据显示，信贷违约掉期暗示，委内瑞拉国债在五年内发生违约的概率高达97%。因乌克兰冲突而遭遇美国和欧盟制裁的俄罗斯经济，与委内瑞拉成难兄难弟。俄罗斯央行预计，基于原油价格仍处在60美元/桶低位的预设，俄罗斯GDP在2015年将萎缩4.7%。
新兴货币：都是集体沉沦
彭博追踪的20种交投最活跃的新兴市场货币，在12月15日跌至2003年以来的最低水平。俄罗斯卢布兑美元则首次跌破64卢布，并创纪录新低(至65.29卢布)。土耳其里拉兑美元跌至纪录新低，印尼卢比重新回撤至1998年以来的最低水平。
在1997-1998年的亚洲金融危机期间，从泰国到马来西亚等各国被迫放弃了防卫货币挂钩政策，促使泰铢在六个月内贬值了50%;韩元也遭遇大贬值，以至于发生了韩国人在街上排队捐金首饰来帮助政府补充其耗尽的外汇储备。
美联储政策：都是加息惹祸
美联储的下一步骤是开启2006年以来的首次加息，对发展中国家的资本构成几大吸引力。世界银行2013年预计，一旦美国长期债券收益率上升1个百分点，新兴市场的民间资本将流出50%。
东方汇理银行(CreditAgricoleCIB)认为，有着大规模经常帐赤字的国家，包括土耳其、南非、巴西、委内瑞拉，将表现脆弱。那些海外投资占当地政府债务比重很高的国家也将表现脆弱，如马来西亚的海外投资占政府债务的比重高达30%。美联储在二十世纪90年代中期的一系列加息措施，对1998年亚洲金融危机起到了“推波助澜”的作用，而这又反过来引发俄罗斯违约。
区别之处：免于灾难的“四张新王牌
汇率：目前更灵活
发展中国家已允许货币自由波动，而不再像二十世纪90年代那样需要捍卫固定汇率。本币走软利好通胀，且可以通过更便宜的出口价格来刺激经济增长。